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“沪港通”后的牛市基础

2014-12-10 09:55 作者:邢海洋来源:三联生活周刊 2014年第49期
“沪港通”实施两周后,与A股的人气沸腾比,港股淡静,A股从对H股平价涨至溢价6%。

“沪港通”实施两周后,与A股的人气沸腾比,港股淡静,A股从对H股平价涨至溢价6%。引入“沪港通”,本意是以成熟市场的定价原则为A股重新估值,却激发了内地投资者的做多热情,使市场重温大牛市的狂欢。但毕竟A股与国际市场已经联通,未来的走势就不能不受到港股估值的影响。

在同时拥有A股和H股的82家公司中,洛阳钼业、昆明机床和南京熊猫的A股价格比H股高出一倍多,摆脱H股估值这个“拖油瓶”,它们成了急先锋。昆明机床市盈率虽近400倍,短短4个交易日,连续三个涨停板后,股价上涨了近50%,市盈率逼近600倍。与此同时,其同股同权且可以自由交易的H股股价鲜有变动。对港股投资者,这至少说明三家企业的经营状况未有实质性改变。经纬纺机的暴涨暴跌最能说明港股的估值原则,企业有朦胧利好而停牌前,股价两日内从8港元涨至11港元,“沪港通”开通第二日恰逢其复牌,因无实质性变化,所有涨幅瞬间归零。面对人民币降息这个重大利好,港股的表现也是一步到位,当日开盘即涨2%,将这一货币成本的变化反映到股价中。A股却相反,连续的上涨带来的财富效应吸引越来越多的投资者,外围资金大举入市,财富滚雪球,先来者后来者都有机会赚,趋势投资理念下,估值变得不再重要。

完全无视连通器另一端的港股,理由似乎颇充分。港股通开通两周,沪股通额度累计使用406亿元,港股通额度则仅38亿元,A股资金流入多流出少,港股被晾在一边。与沪港通相比,港股通有50万元的门槛,大多数A股投资者都不能参与;沪港通初始可交易品种还有限,这些都给内地和香港股市间的桥梁设了卡。最重要的,与A股相比,港股虽T+0,但交易费用颇为昂贵,连持有股票都会产生一定的持仓费用,更令内地投资者不适应。故而“沪港通”虽开通,A股投资者似乎完全可以将港股撇一边,继续“任性”下去。

但正如中国大妈的“任性”未能使国际金价反转,长期看,与海外市场初步建立了连接的A股市场势必将受到海外估值规律的影响。A股与港股的主要差异表现在小盘股,A股创业板六七十倍的市盈率,港股只有10倍。沪港通后,中小板和创业板表现滞后,沪指“一周200点”的疯狂,几乎全部集中于大盘股。你可以说人民币降息,金融和房地产等周期性产业最先受益,也必将领先上涨,但从降低企业融资成本的角度,降息政策的终极目标是解决中小企业的资金难题,释放其运营活力。“沪港通”后,A股从曾被低估的大蓝筹发力,或许正是忌惮于港股无限供应的壳资源。而A股大蓝筹如沪深300成分股,降息前的平均市盈率不及8倍,远低于恒生指数样本股的10倍。正是估值上的差异造成了资金向A股大蓝筹的聚集。昆明机床等为数不多的A+H的疯狂,或许正是破除“沪港通”因素的障眼法,令A股投资者更大胆地把AH溢价指数抛在脑后。可当A股超过H股10%甚至20%的时候,你就不得不再度去审视A股为什么享有更高的估值。

未降息前,A股估值低于H股,一大原因是A股所处的资金环境。港元与美元的捆绑关系决定了港元的零利率,港元的资金成本远低于人民币,理论上,港股此时的估值势必高于A股。而降息前后,A股的估值受益于资金成本下降的预期,股价有了追赶港股的动力。另一方面,A股的压舱石,那些体量巨大的银行股,利率市场化的前景下,港股投资者预计它们的净资产盈利能力虚高,故而给予了比海外银行股低的估值。即使这些银行A股涨至与H股平价,它们的市盈率水平也低于海外银行,于是理论上上证50或沪深300的市盈率应追不上恒指水平。当然,A股投资者可以不这样认为,“沪港通”还未畅通,A股仍是资金市。

可最终,A股必定向成熟市场靠拢,散户市让位于机构主导的市场。

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