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寻访“10倍股”所在行业(2)

2014-09-02 09:55 作者:邢海洋来源:三联生活周刊 2014年第35期
牛市中,甚或弱势中,都可能有大牛股现身。那些大牛股,或为估值修复,或为业绩高速成长,或者仅仅是人为炒作。业绩成长显然是股价可持续上涨最为坚实的基石。寻找成长股,乃至10倍股是投资业的皇冠上的钻石,可望而不可即,却是万千投资者梦寐以求的愿望。

成长股的中式翻版

在解析A股的牛股的时候,首先梳理美股的股价走势脉络,就是因为那里是科技创新以及资本市场最活跃的地方,对以“干中学”为赶超模式的中国企业,不啻为最好的牛股教材。

因为是“干中学”,中国的互联网企业多引进海外模式,比其原始模本落后一定年限。正因为此,中国互联网大牛股的爆发多出现在2000年后,“十倍股或百倍股”在美国或香港地区上市的中国互联网企业比比皆是,腾讯IPO以来上涨了200倍,百度也涨了30余倍。惜乎这些财富传奇发生在海外,与国内投资者无缘。

A股的成长股投资则在很多方面与美国等成熟市场有较大的差异,需要根据本地特点有所变通。长期以来沪深股市中小市值股票估值偏高,好的成长型公司估值更高,很多成长性企业业绩攀上顶峰的那一刻,往往是大股东金蝉脱壳之时。

但毕竟我们生活在一个科技爆炸时代,中国的市场容量行将全球第一。富裕中的消费者的需求也是花样翻新、不断升级的。投资A股的成长股,虽没有海外市场那么巨大的升值机会,但也可在业绩增长中获得不菲的回报。投资A股中的牛股,因此也就有了诸多变通之处。首先,因为A股优质成长股、超级成长股的高度稀缺导致初期估值溢价普遍存在,但随着业绩和市值的增长,增速放缓,估值压缩是普遍规律。一高一低之间,留给投资者的获利空间相对小。

成长股投资理论创始人费雪在理论创立之初提出了双倍收益概念。一家企业本来缺乏亮丽的业务,起初估值往往很低,当业绩大幅增长引起投资者关注之后,机构投资者纷纷介入,估值水平会大幅度提升。一家市盈率本来10倍的个股,仅因为估值提升到30倍,其股价就将是原来的3倍。而业绩的提升也应该反映在股价上,设若这只股票每年业绩上涨50%,且连续上涨了5年,业绩就上涨到原来的7.5倍。5年间,这家股票的估值将是原价的22.5倍。这就是为什么费雪所期望的“业绩增长幅度”再加上“估值水平提升”的双重收益。如今,成长股投资已经成为股市投资的主流趋势,投资者对成长股孜孜以求,把成长潜力股翻个底朝天,价值被低估的成长股已经很少见了。很多成长股起步之初价格已经不菲,可见美国的投资者与中国的投资者面临同样的投资困境。但这也意味着,深入了解一个行业乃至一家企业,在最早时刻发现其潜力变得尤其重要。
中国的成长股还面临着另一个困境,就是严苛的上市规则使其在最佳成长阶段,无法上市融资。中国好的成长股都在美国或者香港地区上市,A股似乎已经没有好公司。高高在上的准入门槛,长时间的排队上市不但会消耗公司资源、延误发展机会,而且达到盈利要求的门槛有时意味着公司的黄金成长期已过大半。而当一个行业刚刚出现的时候,那些拥有独门技术和市场概念的小公司已经占据了先机,若能从资本市场获得大规模融资,以并购、整合,对团队进行股权激励,往往能够实现跨越式、超高速的成长,在行业的萌芽和成长阶段占尽先机,成为行业霸主。

本轮资本市场的改革以上市流程注册制为指向,资本市场取消行政审批已是大势所趋。这势必降低A股的上市和再融资门槛,使得更多处于成长初期的优秀企业获得至关重要的发展资金,也使得二级市场可以在成长股的更早期介入,获取更好的投资回报。

中国成长股与海外成长股另一个不同点在公司治理方面。海外创业团队多由技术天才和专业管理人员经由成熟的管理框架构建,而我们的好公司很多由家族起步,“富一代”企业家抱负远大,精力旺盛,决策凭直觉,管理带有强烈的个人特质,这就给外界了解企业带来了障碍。尤其是第一代企业家集中进入退休年龄,第二代的接班带来的不确定性日增。不过,随着体量扩张,很多家族企业已经开始转型。新经济更催生了一出生就以现代企业治理规则运营的透明化公司。

一个大牛股一定要有自己独特的竞争优势,巴菲特非常强调企业经营上的护城河,但在中国,知识产权保护不完善,加上勤劳的国民性带来的企业竞争异常残酷。一个小公司在成长初期拥有强大的护城河往往非常困难,但小公司仍有领先对手的机会,诀窍就在于在一个快速发展的行业中取得先手,并毫不懈怠。当然,对于投资者,密切而连续地近距离观察行业动态就变得尤其重要。中国“巴菲特”的工作强度也因此远超美国的投资者。

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