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降准周期

2012-02-29 11:51 作者:邢海洋来源:三联生活周刊 2012年第8期
2012年的货币政策,数量工具优先价格工具已成共识。不管是否情愿,央行将不得不靠下调存准金为经济输血。

2月18日,两个月后,央行再度下调存款准备金率0.5个百分点,给人以开动“降准周期”,货币政策松动的幻想。但实际上,存准率的下调明显滞后于宏观全局,国内资金市场异常紧张,央行可谓不得已而为之。

今年1月,银行系统新增贷款7381亿元,远低于2011年的1万亿和2010年1.4万亿的水平。一种解释是节日因素导致有效工作日减少,但按惯例,1月发放的贷款往往是年前借贷手续已齐备,却受限于额度不得不推迟排期的。新年一到,各银行便会突击放行。这个意义上,即使新年提前到1月底也并不影响银企之间的借贷流程。如果说节假日因素对信贷有所影响,主要是资金大量流出银行体系,存款搬家。当月,企业存款减少了2.37万亿元,这部分资金虽然转移到了员工的手里,但并未悉数流回银行,银行系统存款减少了8000亿元。存款总额下滑,严格的存贷比限制了银行的放贷能力。

居民的钱流到了哪里?1月份流通中的现金(M0)增加9051亿元,显示出节日期间居民们更多地持有了现金,这笔钱再存到银行应是节后的事了。可即使考虑到节日的“红包”因素,同时考虑到居民存款和财政存款分别增加1.68万亿元和3518亿元、新增贷款7380亿元,在不考虑外汇占款的情况下,仍有超过6000亿元流到银行资产负债表外。而1月份的贸易顺差创出了半年来的新高,外汇占款理应扭转下滑的趋势。持续的负利率加之理财市场的壮大,储户用脚投票,自去年中,银行存款大搬家的趋势一直未变,且有愈演愈烈之势。资金体外循环削弱了银行信贷能力,央行不得不依靠公开市场的频繁操作调控流动性。节前,央行两度通过公开市场释放资金,加上非公开渠道,共释放4000亿元资金,相当于下调一次存准率。节前加上节后,央行连续7周未发行央票,以维持市场的流动性。即便如此,仍不能阻止货币市场利率的蹿升,存准率上调的前夜,上海银行同业拆借利率全线上涨,隔夜利率暴涨99.33个基点至4.4958%,刷新两周内单日最大涨幅,而一周累计涨幅将近200个基点。

下调 存款准备金率

2010年1月至2011年6月,存准率12次上调,央行直接冻结4.2万亿元银行资金,若用简单的算术逻辑,当年刺激经济的“4万亿”全部收回。一伺货币投放引发的通胀有所收敛,货币政策必定由紧缩转入常态,畸高的存准率也应该如当年的一月一涨转为一月一降,按部就班地降下来。问题是,4万亿刺激计划并不只有4万亿的效果,4万亿的刺激计划带来更多的是在交易过程中通过银行产生的货币乘数效应。并且,由财政投放的基建工程均需银行信贷的配合,在4万亿计划出台的2009年,银行信贷总额达到了9.8万亿元的天量。财政的货币加上银行的资金,再经过政府投资、企业存款、信托类存款和居民存款的逐次放大,如今的广义货币供应量已经比当年多出了30万亿元,远远超出3年来社会财富的积累。此时开启存准率的机关,央行便不能不有所顾忌。通常情况下,政策的调整都会先有试探,再进入紧锣密鼓的周期调控阶段。

在去年12月第一次下调存准率和本次行动之间,央行或许被连续两个月攀升的采购经理人指数(PMI)迷惑了。去年12月PMI重上荣枯线,1月份继续上升。然而从分行业数据看,节日效应拉动的消费类行业比工业类企业景气程度更高。不用说已经陷入深度冬眠状态的房地产以及相关的钢材和水泥等行业,1月进口大幅度下滑,即使剔除春节因素,今年进口增速仅高于2009年全球金融海啸时的负增长。而相对于2009年,今年海外大宗商品价格仍处在高位,更凸显如今进口量的不足,企业无开工意愿。一个标志性的数据是,上海期交所节后铜的库存比节前上升了一半。按照乐观的预计,一旦节日的“扰动”过去,3月份企业将重新充实库存,进口的疲软却显示出工业企业需求的不振。持续下去,去年下半年以来的滑落态势仍难扭转。

前有通胀预期不散,后有增速放缓,2012年的货币政策,数量工具优先价格工具已成共识。不管是否情愿,央行将不得不靠下调存准金为经济输血。

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