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政策的微调

2011-11-03 14:45 作者:谢九来源:三联生活周刊 2011年第45期
A股市场再次体现出“政策市”的本色。10月24日至28日,上证指数连涨5日,一周涨幅接近7%,创下年内最大的周涨幅,如此表现的背后,主要原因在于政策层面开始出现各种微调的迹象。

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10月24日至25日,国务院总理温家宝在天津滨海新区调研表示,要正确认识当前的经济形势,准确判断经济走势,把握好宏观调控的方向、力度和节奏,更加注重政策的针对性、灵活性和前瞻性,以适应形势的变化。要把握好宏观经济政策的力度、节奏和重点,适时适度进行预调微调,保持货币信贷总量的合理增长,优化融资结构,提高金融服务水平。要完善财税政策,大力推进结构性减税。

货币政策总是在经济增长和通货膨胀之间不断调整以取得平衡。从金融危机爆发以来,我国的货币政策经历了两个明显不同的阶段:一是从2008年10月金融危机最严重的时刻开始,我国采取了适度宽松的货币政策,多次下调利率和存款准备金率等,以应对经济下滑的风险;二是从2010年底开始,我国的货币政策从“适度宽松”转为“稳健”,不到一年的时间内,银行利率5次上调,存款准备金率达到历史新高。当时的背景是经济增速明显回升,通货膨胀迅速抬头,成为经济运行中的主要矛盾。

现在的宏观经济又到了一个新阶段。从经济增速来看,今年前三个季度的经济增速不断下滑,三个季度的GDP增速分别为9.7%、9.5%和9.1%。从最新的三季度数据来看,9.1%的增速已经低于市场预期,消费、投资和净出口的增速都呈现出下降趋势,这说明经济增速放缓不仅因为外围市场的动荡,还来自国内自身的紧缩政策。如果货币政策继续延续前期的紧缩力度,四季度的GDP有可能会跌破9%。从通货膨胀来看,CPI指数依然保持在6%以上的高位运行,但是从大趋势来看,自从7月份达到6.5%的顶峰之后,8月份和9月份已经连续2个月保持下行趋势,而最后一个季度的CPI还将明显回落,一方面因为去年四季度的CPI处于年内最高位,意味着今年同期的CPI翘尾因素将明显减弱,加之未来几个月食品价格的涨幅回落,猪肉价格已经连续6周下跌,新增涨价因素也随之减弱,年内最后3个月的CPI指标将明显回落。不过,尽管CPI指数将明显回落,但是要实现4%的年内目标已经基本不太可能,通胀压力仍将长期存在。

在这样的背景下,货币政策的取向比过去更加复杂,因为过去的货币政策更多只是在增长和通胀之间二选其一,现在则要二者兼顾,所以这也注定了货币政策既不会突然转向,也不会延续过去的紧缩力度,“微调”成为更现实的选择。

从微调的路径来看,最先放松的可能是公开市场操作。央行在今年10月份第三周发行的3年期央票利率意外下降1个基点,随后一周的3年期央票发行被暂时中止,这些细微变化可能都是货币政策微调的前兆,通过减少央票发行,实现信贷总量的合理增长。其次可能是下降部分中小银行的存款准备金率,由于国内的中小企业面临较大的资金压力,作为中小企业资金的主要提供者,中小型银行的存款准备金率下降,既可以缓解中小企业的资金压力,又不至于对国内经济的流动性带来整体冲击。另外,信贷政策可能会对不同行业区别对待有保有压,战略新兴产业、水利建设、保障房建设、资金紧张的中小企业等将得到更多的信贷倾斜,而房地产、高污染、高耗能等产业的信贷需求还将被继续压制。

由于目前的货币政策并非全面转向,微调的力度大概也就仅限于此,短期内不会有更大的调整。面对市场对当前货币政策的疑虑,央行行长周小川日前表示,央行将非常紧密地关注通胀水平,不会因为关注经济增长而忽略通胀形势;中国当前货币政策基调保持不变,同时保持充分的灵活性和针对性。尽管政策层面的微调为股市注入了一定的动力,但是由于微调并非意味着全面放松,所以对于进一步的货币政策刺激,现在还不到过分乐观的时候。

除了货币政策,近期值得关注的政策变化还有结构性减税。10月26日,温家宝主持召开国务院常务会议,决定开展深化增值税制度改革试点。会议指出,为进一步解决货物和劳务税制中的重复征税问题,完善税收制度,支持现代服务业发展,会议决定,从2012年1月1日起,在部分地区和行业开展深化增值税制度改革试点,逐步将目前征收营业税的行业改为征收增值税。先在上海市交通运输业和部分现代服务业等开展试点,条件成熟时可选择部分行业在全国范围进行试点。在现行增值税17%标准税率和13%低税率基础上,新增11%和6%两档低税率。

营业税和增值税的主要区别在于,营业税针对全部营业收入征税,不存在抵扣,所以有很多重复征税;而增值税针对销售商品和服务的增值部分征税,也就是销项减去进项,目前是我国最大的税种。长期来看,增值税取代营业税,将有利于减轻企业负担,进而提高企业的盈利能力。不过更深层次的问题在于,增值税的收入属于中央和地方共享税,中央政府占75%,而营业税属于地方税,是地方政府的第一大税种,如果将营业税划归到增值税,对于目前资金压力颇大的地方政府可能带来新的冲击。由于目前的增值税改革只是试点,暂时规定“试点期间原归属试点地区的营业税收入,改征增值税后收入仍归属试点地区”,但是以后如何平衡地方政府的税收,可能将是增值税改革全面推广的一大难点。

无论是货币政策微调,还是增值税改革,对于股市都意味着正面的积极影响。从具体行业来分析,货币政策微调的主要受益者在于那些可能被“定向宽松”的行业,比如战略新兴产业、水利建设、保障房建设以及一些中小企业。由于股市行情持续低迷,很多曾经被投资者追捧的公司股价都大幅下跌,年内股价最大跌幅超过40%甚至更多,与年初相比有了较高的安全边际。无论是“节能环保、新一代信息技术、生物、高端装备制造、新能源、新材料和新能源汽车”这七大战略新兴产业,还是水利和保障房建设板块,这些曾经被投资者给予很高溢价的公司,现在不少公司的股价跌幅已近乎腰斩,比如从事节能电机的卧龙电气(600580),从事生物医药的天坛生物(600161),比如水利建设龙头企业葛洲坝(600068),与今年初的股价高点相比,股价跌幅都在50%上下。从货币政策微调的路径来看,如果中小银行的存款准备金率能够被率先下降,相应的上市公司也可能受到投资者追捧,A股市场规模相对较小的银行股有宁波银行(002142)、北京银行(601169)等。

从增值税改革对股市的影响来看,企业税负降低意味着盈利能力提高,对于股市整体自然意味着积极利好。从具体行业来看,营业税改征增值税,主要减负行业是服务业,因为我国目前的增值税主要面向制造业,而营业税主要面向服务业,因此,税收改革的主要受益者将是服务行业。在此次试点方案中,明确提出了“先在上海市交通运输业和部分现代服务业等开展试点”。

交通运输业作为最先改革的试点行业,一方面是因为该行业是营业税不合理征收的主要领域,同时,最近几年国内通货膨胀居高不下,物流领域的成本较高是很重要的原因,通过税制改革来降低物流企业的成本,也可以减轻国内的通胀压力。上海市的交通运输类上市公司主要有大众交通(600661)、长江投资(600119)、强生控股(600662)、申通地铁(600834)、锦江投资(600650)以及交运股份(600676)等,这些公司的普遍特征是业绩表现不太理想,所以股价跌幅较大,距离年初高点的股价跌幅基本上都超过50%,也正因为如此,一旦受到题材刺激,短期内股价都有大幅反弹的可能。

大众交通主要从事上海市的公交和出租业务,近年来业绩表现较差,最新的三季报显示,收入和净利润分别下降21%和24%,不过受到上海市交通运输增值税改革的刺激,两个交易日内股价上涨了16%。长江投资的主营是上海地区的物流业,盈利能力也较为一般,在此次政策鼓舞下,两个交易日的股价也有15%左右的涨幅。强生控股主要从事上海地区的出租车业务,三季度的净利润下降17%,股价表现略逊于上述两只股票,但是也收获了一个涨停板。申通地铁主要从事上海的地铁业务,三季度净利润大幅下降47%。锦江投资作为上海的老牌酒店企业,近年来已经转型为客运和物流业,今年三季度的净利润下降4%。交运股份从事汽车零配件和上海地区的长途客运业务,今年三季度净利润增长11%,公司今年4月份以7.26元的价格定向增发,现在股价已经跌破定向增发价格。■

 

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