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首批过会的29家公司投资价值分析:创业板的财富机会

2009-10-14 13:18 作者:谢九 2009年第38期
无论从就业还是GDP增长看,新一轮的经济刺激方案都需要新思路,那就是扶持中小企业的发展,而中小企业长期面临的最突出的矛盾就是融资困难,从这个意义看,中国此时推出创业板市场,不仅是丰富资本市场的结构和层次,更是中国经济增长和转型的契机。对投资者而言,如果能和未来的业界巨人一起成长,带来的投资回报也将相当惊人,如同当年纳斯达克的微软。

雷曼兄弟破产一周年后,全球经济终于度过了最为恐慌和黑暗的时刻,发达经济体的澳大利亚在10月份率先加息,新兴市场的中国“保8”已无悬念,世界经济开始萌发出复苏的绿芽。但是,新的难题很快接踵而至,那就是困扰全球的“无就业复苏”或者“无就业增长”——尽管经济开始复苏,但是就业形势并不乐观。

中小企业向来是就业增长的源泉所在,不过,我国上一阶段的经济刺激计划以“保8”为主,资源主要向大企业倾斜,虽然也带动了就业的增长,但是效果并不直接。另外,我国经济在成功“保8”后,下一阶段将面临两难的困境:如果继续加大刺激力度,一方面会加剧通货膨胀危险,同时还将会面临边际效益递减,刺激效果将明显不如去年底和今年上半年;如果减小刺激力度,可能经济增长会受影响。

所以,无论从就业还是GDP增长看,新一轮的经济刺激方案都需要新思路,那就是扶持中小企业的发展,而中小企业长期面临的最突出的矛盾就是融资困难,从这个意义看,中国此时推出创业板市场,不仅是丰富资本市场的结构和层次,更是中国经济增长和转型的契机。

经济学家们在分析一国经济增长时,通常使用全要素生产率(TFP)这个指标。诺贝尔经济学奖得主索洛曾经提出这样一个问题:假如一国投入100元的资本和劳动力要素,最后可能产出150元,多出来的50元从何而来?索洛将多出来的50元归功于技术进步等因素,后来的研究者进一步拓展,将企业家精神、制度创新等所有解释不清的要素都归于此类,统称为索洛残值,又称全要素生产率。一般而言,如果一个国家的增长主要依靠资本和劳动力投入,被视为不可持续的蛮力增长,而如果增长源泉来自于技术创新等索洛残值,则是一种可持续的聪明增长。中国经济的增长被很多人归于前者。我国创业板如果能培育出一批高新技术企业,无疑将给中国经济贡献更多的聪明增长,而对投资者而言,如果能和未来的业界巨人一起成长,带来的投资回报也将相当惊人,如同当年纳斯达克的微软。

从此次过会的29家公司看,不乏将来可能成长为大公司的黑马。有些公司在技术上处于国际领先,比如生产冠状动脉介入医疗器械的乐普医疗、世界第五大的锂亚电池生产商亿纬锂能和生产电力系统“黑匣子”的中元华电等。有些公司从事全新的商业模式,比如承接企业办公信息外包业务的立思辰,承接企业营销外包业务的华谊嘉信。有些公司在细分市场具备超强的垄断地位,比如天津的红日药业,治疗脓毒症和脑血管痉挛的药物具有很高的市场占有率,从而享有接近80%的高毛利率。尽管现在断言这些公司就能成长为业界巨人还为时尚早,不过至少具备了一定的潜质。

依托中国经济崛起的土壤,中国创业板诞生出一批大公司并非难事,关键在于投资者是否具备足够准确的眼光和恰当的耐心。一般而言,寻找成长股至少需要弄清楚几个基本问题:一是这家公司的产品是否有足够的市场空间?微软之所以能成长为巨人,原因在于全球无数的电脑都对其产品有需求,对于中国创业板公司而言,首先要判断其市场空间是否足够大,如果只是一个非常小众的市场,将来的成长空间注定有限。其次,公司所从事行业的竞争是否激烈,进入门槛高不高?公司是否有足够的能力阻止外来者进入?因为这将关系到利润水平,如果是一个充分竞争的行业,公司的利润率将会越来越低;如果行业存在较高的准入门槛,比如技术、资金等要求,则会在相当长时间内保护公司的利润不受侵蚀。第三,公司毛利率水平有多高?因为这体现了公司在业内的竞争能力,以及最终能带给投资者的回报水平。对大多数行业而言,自然是毛利越高越好,但也有些例外,比如薄利多销的商业连锁业,苏宁电器利润虽然不高,但最终仍能以规模带动增长。此次创业板的吉峰农机也与此类似。第四,公司利润增长的源泉何在?有些公司的增长主要来自收入增长,这是最值得期待的增长,有些公司的增长来自压缩成本和费用,这虽然说明公司具备较高的管理水平,但这种增长并不是很值得期待,因为成本和费用的压缩空间终究有限,大规模的增长还是需要收入来拉动,还有些增长来自投资收益,在判断公司的成长性时,一次性损益通常不予考虑。第五,公司的增长是否属于周期性增长?有些周期性公司从低谷向顶峰过渡时,业绩增幅通常相当惊人,投资者如果不能辨识公司的周期性,误以为这类公司可以长期增长,往往会跟随公司跌入下一个谷底。

我国创业板的公司虽然大多成立时间不长,没有经历过完整商业周期的考验,不过有一个特殊的背景,那就是都经历了2008年金融危机的洗礼。由于创业板上市条件要求业绩持续增长,也就是创业板公司在2008年危机之年的业绩也需要同比增长,这在一定程度上保证了质量。从目前过会的29家公司看,除了北陆药业2008年的收入和净利润均同比下降,其余公司均实现不同程度的增长,而A股主板市场2008年的净利润同比下降17%,相比之下,目前创业板公司的成长性还是优于主板。从这个意义上看,我国创业板公司经历了金融危机的洗礼,无论是成长性还是抗风险能力都有一定的保障。

不过,并不是每一个小公司都可以成长为业界巨人,微软、思科这样从纳斯达克成长起来的企业毕竟只是少数,更多企业注定了只是平庸无奇,甚至可能迅速退市。以A股市场看,过去3年内(2005~2008年),主营收入每年增长均超过30%的公司只有74家,超过50%的只有16家,净利润增长每年增长超过30%的有122家,超过50%的有43家。如果将时间窗口放大到5年,能够入选的更是寥寥无几。以主板市场作为参照,投资者对创业板公司的成长性也不应该抱有不切实际的幻想。

另外,中国股市向来有炒新的传统,创业板正式开通后,首批上市公司被炒作的概率也会较高。目前过会的29家公司中,首批10家公司的发行市盈率已经超过了50倍,如果新股上市后股价再被炒翻一倍,意味着二级市场的市盈率将达到100倍。即使按照PEG估值法,将市盈率和公司的增长速度相匹配,意味着这些公司必须以100%的速度成长,估值才算勉强合理。但从目前已经过会的29家公司看,2008年的业绩增长超过100%的只有特锐德和探路者两家,增长超过50%的也只有南方风机、汉威电子、爱尔眼科、银江股份、吉峰农机、宝德股份、红日药业等7家公司。从目前的发行市盈率看,一些公司的估值事实上已经透支了未来数年的成长,而且,这种成长是否能够兑现尚未可知。

与此相对应的是,虽然创业板开通在即,但投资者开户并不踊跃,从某种意义看,这对创业板也是一件好事,说明投资者已经日渐成熟和理性,对于创业板可能出现的炒作和泡沫有了充分的警惕。如果将来市场趋于健康,越来越多优质的上市公司加入创业板,投资者的参与热情自然也会提高。反之,如果投资者在创业板开通之初就蜂拥而入大肆炒作,创业板将注定是一个短命的市场。

 

 

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