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中行上市:来之不易的“辉煌”

2006-06-26 10:58 作者:谢衡
6月1日,中国资本市场的多项纪录被刷新。这些新纪录的创造者,正是北京2008年奥运会唯一指定银行业官方合作伙伴——中国银行股份有限公司(以下简称“中行”)。

6月1日,中国资本市场的多项纪录被刷新。这些新纪录的创造者,正是北京2008年奥运会唯一指定银行业官方合作伙伴——中国银行股份有限公司(以下简称“中行”)。

就在这一天,代码为“3988”的中行股票开始在香港联交所挂牌交易。“这是国际资本市场有史以来最大、最成功的项目之一。”中国银行董事长肖钢在上市仪式致辞中如是说。

中行首次公开募股(IPO)以每股2.95港元的价格,发售了255.7亿股,占扩大后总股本的10.5%,筹资97.2亿美元,一举成为中国规模最大的IPO。在香港上市4个交易日后,中国银行宣布,其IPO主承销商中银国际(BOC International)、高盛集团(Goldman Sachs Group Inc.)和瑞士银行(UBS AG)已于6月6日全部行使超额配售权(“绿鞋”机制)。至此,中行筹资总额共计为112亿美元,取代AT&T无线服务公司(AT&T Wireless Services Inc.),成为全球有史以来的第四大IPO,并成为全球6年来规模最大的IPO,以及全球银行业规模最大的IPO。

此外,中行招股期间,香港共计95.4万人申请认购中行股票,仅散户投资者申请认购的金额就高达380亿美元;而在中行股票挂牌交易第一天,成交额高逾200亿元——这些都创下了香港股市的历史之最。

中行此次在国际资本市场的强劲登场,也让后来者看到了好兆头。中国银行创下的这些纪录,或许3个月后就会被再次刷新。因为,中国最大的国有商业银行——中国工商银行也要到香港上市了。

高位定价逆市而上

6月1日,中行股价以3.15港元开盘,收于3.40港元,较发行价上涨0.45港元,涨幅达15%。当日,中行总市值达到1067亿美元,排名全球第八。而这一天,香港恒生指数下跌150点。

“中国银行全球招股这一路,是经历了大风大浪,逆市而上。”瑞士银行投资银行部副主席何迪在香港联交所举行的中行上市仪式上,有些兴奋地对本刊记者说。中行的IPO之旅,颇具戏剧性——预路演之时,全球主要股市节节上涨;而真正路演开始后,全球主要股市天天下跌。

预路演时,道-琼斯指数达到历史第二高度,仅比最高位低不到10个点。“这真是一个千载难逢的好机会,任何一家中国企业IPO时都没有遇到过这么好的时机。”高盛(亚洲)执行董事廉洁对本刊记者说。预路演反映很好,高盛派出了业界最具知名度的银行业分析师,而高盛作为目前全球最具盈利能力的投资银行集团,深得投资者信任。多年来,高盛担任主承销商的中国公司海外IPO项目,没有一个失败的案例。

这给了主承销商信心,说服中国银行将发行规模由扩大后总股本的10%扩大到10.5%。中行此次招股,发行价格指导区间为每股2.50~3.00港元,股票的市净率(P/B,即股票价格与每股净资产的比值)约为1.9~2.2倍。由此计算,如果以10.5%股份公开发售,中行的核心资本充足率就可达到11%,这已经是香港银行业的平均水平。

“虽然做预路演的时候,市场一直走高,但我们预测到市场会有一个调整,因为美联储可能加息。所以我们认为价格区间可以定得高一点,但也要有足够的宽度。”廉洁说。当时反馈回来1.9~2倍P/B的投资者要求,被主承销商定在中到低端,而高端则定到了2.2倍,这和中国建设银行目前在香港市场上约2.4倍以上的P/B还是有10%~15%的折扣。

“一定要是能够吸引投资者的价格。如果上来价格就定得很高,比如在我们定的高端之上,那投资者可能根本就不会去看你的招股书。”廉洁说。而好的承销商就应该能在市场上制造出这种需求的张力。实际上,据记者了解,在中行路演第一天开始后3小时内,收到的订单就已经能够满足此次募集资金的需求,甚至包括行使超额配售都足够了。当时的认购资金额已经超过了110亿美元。

这些订单来自香港的企业集团、零售证券商、日本的投资者,以及沙特王子阿苏德(Prince Alwaleed Bin Talal Bin Abdulaziz Alsaud),这位王子会同一些沙特投资者共出资20亿美元认购中国银行股份,并表示这是投资中国公司的一个开始。

市场一直在下跌,而在路演过程中,全球投资者对中行股票的需求,却是每天都在增长。

此前,香港股市特别是H股一直上涨,就有声音认为H股泡沫像当初的互联网泡沫一样,快要崩溃了。“我们分析实际情况并不是这样。当时互联网泡沫崩溃前,股票的平均P/E(市盈率,即股票价格与每股收益的比值)是40~50倍,而现在H股的P/E平均不过14~15倍,目前更是在13倍左右。所以情况完全不同。”廉洁说,“目前H股的P/E值是很合理的,而且这几年H股公司的盈利也一直在不断增长。美联储再次加息25~50个基点,并不会有实质性的影响。而且在路演过程中,也没有投资者认为中国经济会硬着陆。这点和去年交行上市时候很不一样,去年交行路演时候,国际投资者都预期中国经济很可能会硬着陆。”

国际投资者对中国宏观经济一致看好,而银行又被认为是反映经济的一个晴雨表。所以在全球资本市场动荡时候,投资中国的银行股便成为一个比较保险的去处。此前上市的中国交通银行和中国建设银行在香港股市上的优异表现,也是中行此次招股吸引强劲需求的因素之一——目前,建行股价较其去年上市时的发行价已上涨约50%,而交通银行累计涨幅更是高达91%。“6个月来,差不多是闭着眼睛在赚钱。”亚特兰蒂斯投资公司(Atlantis Investment Management)驻香港的一位基金经理说。

所以,即使是中行全球路演刚开始几天,香港恒生指数就出现了两年来的最大单日跌幅;路演两周内,香港股市总市值缩水7000亿港元之际,中行还是赢得了投资者的坚定支持——机构超额认购12倍,散户超额认购76倍。

在此种情况下,中行将股价定到最高端3港元也绝对可以发得出去。5月23日,结束完全球路演的中行团队在纽约定价。与过往绝大多数中资企业海外IPO定价不同的是,这一次,公司的管理层和主承销商之间没有针锋相对,没有讨价还价。“我们对中行的建议就是,价格肯定是定在高端,最后定在哪一分钱上都可以,有很大的自由度。”高盛(亚洲)董事总经理胡祖六说,他是高盛中行项目的总牵头人。他说:“在我经手的所有IPO项目中,中行的定价最波澜不惊。”

肖钢将价格定在了2.95港元。市场人士将此评论为:“精明的中行管理层给投资者留下的少许‘优惠’。”

定在2.95港元,每股少5分钱,总共优惠的价值不到2亿美元,但足以博得基金经理的好感。2.18倍的P/B,与香港的银行相比,中行的定价很高,但还是比交行和建行便宜。据记者了解,这里面除了有符合惯例的IPO折扣外,还有一个实际的原因是,中行管理层在纽约定价的前一天,香港股市大跌500点,也有很少量的撤单。
“在这样的市场环境下,中行定价的时候能够让一点,让我们觉得中行管理层是在乎我们投资者的,也考虑到能让我们有钱赚。”香港的一位散户投资者周小姐对记者说。所以,在公开市场发售的新闻发布会上,肖钢表示:“市场波动不会影响投资者认购中行的热情,中行定价区间合理,对投资者有吸引力,这一点我充满信心。”

肖钢用“天时地利人和”来形容中行的IPO。香港人很看重“风水”,6月1日,皇历上写着“宜开市、动工、建造、嫁娶”。实际上,5月30日,也就是中行上市前两天,美国股市大跌,道-琼斯工业平均指数下跌了184.48点,跌幅为1.6%。纳斯达克综合指数也创下自5月11日以来的跌幅新高。但幸运的是,5月31日是农历端午节,香港休假,股市闭市。而到了6月1日,香港股市开市前,日本股市小幅上涨。

作为中行的后市稳定商,高盛还担心中行股票受市场影响可能会跌破发行价,于是在2.95的价位准备了约3亿美元的买盘。但一开盘,中行的股价就已经到了3.15元,高盛的买盘很快就被市场上的更高出价者挤到了后面。而中行在上市后的第五个交易日就全部行使了超额配售权,则意味着高盛和其他主承销商认为中行在稳定后市期间,跌破发行价的可能性几乎为零,不再需要来稳定价格。

讲一个独特的中行故事

当然定价只是整个IPO过程中相对技术性的环节,更重要的是如何吸引投资者、特别是那些挑剔的基金经理们对中行股票感兴趣。作为第二家上市的中国国有商业银行,中行的确不必再为“投资者是否会相信财务报表上的数据”这样的问题担忧。但另一面,正因为此前已经有交行和建行在香港上市,中资银行股的稀缺性已经大大减少,很多投资者手中已经持有交行和建行的股票,中行作为后来者,如何才能打动投资者也来购买自己的股票?

路演推介,就是一个给投资者讲故事的过程——2002年7月,中国银行的子公司“中银香港”在香港上市,时任中国银行行长、中银香港董事长的刘明康告诉本刊记者,他们给全球投资者讲了一个中资银行“变革的故事”。2005年6月,第一家主营业务在大陆的中资股份制银行“中国交通银行”登陆香港股市,汇丰银行作为战略投资者购入19.9%的股份,让国际投资者有了一个“汇丰概念”。去年10月,第一家中国国有商业银行“中国建设银行”在香港联交所挂牌,他们则叙述了一个简单明晰而令投资者信服的“财务数字故事”——这一次,中行又该给投资者们讲一个怎样的故事?

肖钢必须给全球投资者展现一家不一样的中资银行,一个独特的中国银行的故事。

首先,肖钢告诉投资者,“中行是中国最大的国际银行”。截至2005年底,中行在海外拥有超过600家分行、子公司和代表处,这比其他所有中资银行设在海外的分支机构加起来还要多。中行的这些分支机构遍布全球27个国家和地区,覆盖了纽约、伦敦、东京、法兰克福、香港等主要的国际金融中心,具有国内银行最庞大的海外网络。同时中行的外汇规模在内地银行中雄踞第一,有众多外汇人才和丰富的外汇业务经验。而中国已经是世界排名第三的贸易大国,对外贸易额年年攀升。随着“引进来、走出去”战略逐步推开,各方面对外汇的需求更为迫切,这都使中行的发展前景大为看好。

“今年年底中国银行业完全开放后,中行的这个优势仍具有独特的价值——和外资银行比,中行有更强大的国内网络;而和中资银行相比,中行有最庞大的海外网络。”胡祖六说

但也有市场人士指出,中国银行在大陆的增长实力与它的名称并不相称,实际上,它有接近45%的经营利润来自大陆以外地区。

正是由于中行业务构成的很大一部分是外汇业务,所以与外汇业务有关的中间业务收入比重很高。结算、保函、基金托管和现金管理等是中行的主要中间业务收入。同时,中行的外汇资金业务在国内银行业占有明显优势,资金业务收入的比重很高。2005年,中行中间业务收入的比重将近20%,在四大银行中遥遥领先。因此,中行在招股说明书中强调,相信“多元化的产品组合和创新能力,能使中行获得比其他三家国有银行更高比重的非利息收入”。

同时,中行的个人消费贷款占总贷款比例的23.4%,这也是国有商业银行中最高的比例。肖钢还透露,未来三年中行的零售银行个人金融业务增速将达到18%~20%。

在四大银行中,中行的信贷投放最为谨慎:2005年新增贷款876亿元,没有完成年度信贷投放目标。中行预计今年新增信贷投放2100亿元,今年一季度新增贷款739亿元,在四大行中最低。

这却能够让肖钢给投资者带来一个良好的增长预期,“许一个美好的未来”。

肖钢称,过去几年,尤其是2003年到2005年,中行的发展重点一直是改善风险管理体系,加强内控机制,并没有像国内其他银行那样,盲目扩大贷款。在这一理念指引下,中行每年的贷款增速都在两位数以下,相对其他银行来说发展较慢。“通过前三年风险管理体制的调整和重组,加上中行的客户基础已经做了很好的改善,我们将重点发展优质客户,因此在未来几年,中行的贷款业务增速会比前三年明显加快,要达到10%~12%的增长速度,这对公司业绩表现来说,会是比较稳健的。”肖钢说。

而针对房地产贷款,肖钢认为,中行的房地产贷款仅占全国境内公司贷款总额的6.8%,相对来说非常低,而全国内地银行在该领域的贷款总额平均达到14.8%。“我们还有很大余地来扩大优质房地产商的贷款,从这个意义上说,宏观调控对中行业绩不会有影响。”

但高盛就在报告中指出,中行新增不良贷款率仍然偏高,2005年中行新增不良贷款率为1.92%,国内业务新增不良贷款率为2.29%,中行控制风险的力度仍然需要加大。

此外,肖钢提请投资者们注意,在中资商业银行改制重组上市方面,中国银行有着最长的可查证记录——交行和建行都是去年才在香港联交所挂牌,而中银香港则在2000年就开始重组,2002年7月就在香港上市了。

“一开始有人还担心,觉得不应该过多提中银香港。我说恰恰相反,应该大力宣传中银香港。因为没有一家中国的银行像中行有这样一个现成的例子,有这么长时间在国际资本市场上良好的记录。”胡祖六说,“在香港股市上,也有很多控股集团和子公司一起上市的先例,比如汇丰控股和恒生银行,长江集团和和记黄埔等等。所以投资者可以很容易接受中行和中银香港同时在港上市。”

中银香港的IPO价格为8.5港币,目前价格已经到了15港币左右,除去每年分红的因素,投资中银香港也是获益丰厚。2001年,中银香港的资本回报率是7.31%,不良贷款率为11.48%;而到了2005年,这两个数字分别改写成了18.24%和1.28%。中银香港这样的业绩还是在原总裁刘金宝以及其他几位高管人员因侵吞公款而“全军覆没”的情况下取得的。

面对全球投资者,中行的管理层没有“报喜不报忧”。在中国银行厚达650页的招股说明书中,专门有一栏“特殊事件”。这里面包括王雪冰、刘金宝、赵安歌等高管贪污腐败案;也有河松街支行、四马路支行以及改革初期开平支行的诈骗案——十余年来,涉及共计约60亿元的案件丑闻。此外,招股说明书中还披露,该行因员工操作风险发生的案件由2003年的34宗上升至2005年的75宗,涉案金额也由2003年的2900万元上升至2005年的11.76亿元。

同时,招股说明书在列举38项风险因素时,中国银行强调了类似“黑龙江事件”再次发生的风险。

“面对投资者有关这些案件的提问,中行管理层非常坦诚和实事求是,没有回避而是给出了很有针对性的回答。这让投资者相信中行的管理层非常了解自己的银行,而且也有步骤、有方法去解决这些问题。”何迪说。

有海外媒体就评论认为,中行招股说明书对“特殊事件”的披露,就显示了中行在与根深蒂固的欺诈和腐败做斗争。而中行过往在处理中银香港刘金宝案时,及时披露,同时按国际惯例成立了独立委员会调查处理,也让投资者相信,中行已经积累了处理类似案件的经验。

谁知盘中餐 粒粒皆辛苦

有故事,有诚意,肖钢就这样带领中行IPO团队进行全球路演。

因为此前已经进行过预路演,中行的招股说明书披露的又十分详尽和充分,加之中行已经是第三家来港上市的中资银行。在路演第一站的香港分析师见面会上,到场有上百人,竟几乎没有人提问。而香港的散户投资者则用实际行动表达了他们对于中行股票的青睐。两周时间里,散户投资者在香港各家银行前排起数百人的长队竞相认购。

中国银行这个品牌在香港的影响力的确非其他中资银行可以比拟。中银香港在香港银行业位居第二,是香港三家发钞银行之一,也是香港银行公会的轮任主席银行之一。中行此次招股也获得多位香港富豪的大力支持,他们以个人身份认购中行的股票。其中,认购1亿股的有38人,2亿股的有11人,而认购额最大的“散户”,则动用超过19亿港元去认购6.39亿股,结果分得1284.8万股。

一位在中银香港工作了多年的老员工告诉记者,在香港经济萧条时期,中银香港给予过一些香港企业家鼎力支持。现在中行来香港招股,这些香港企业家自然也热情回馈,他们也相信申购中行股票能带来良好的投资回报。

虽然中国银行有百年品牌,在国际市场上也最具知名度。但面对全球严苛的投资者们,肖钢和所有路演团队的成员一起,做了最认真充分的准备。路演开始前,主承销商最初提供给管理层的问答备忘录多达一百来页。但肖钢和中行其他的高管人员依然通篇看了下来,并做了仔细的归纳、分工。

此次中行路演团队从香港开始,走遍亚洲、欧洲和美洲的主要金融城市,做了上百场推介会,见了几百个机构投资者,竟没有一个人提出的问题超出中行团队事先准备的范畴。

“我们也曾遇到过很傲慢的机构投资者。一见面就说,‘你们不用做什么陈述,不要浪费我们的时间。我们自己有14个问题要问你们,你们就回答这些问题好了’。那14个问题都很难,但依然没有超出我们准备的领域,中行的管理层回答得都非常好。”胡祖六说,“而且绝大多数问题,管理层都是自己用英语回答,这也是一个很大的卖点。作为一位远在欧洲或美洲的基金经理,中国离他那么遥远,而他要拿出上亿美元来买一家中国银行的股票,如何能够放心?特别是对管理层,怎么了解和沟通。英语的交流就非常方便,信任感一下子就有了。”

在中行管理层对这14个问题都给出了圆满的答案之后,这家机构投资者完全收起了先前傲慢的态度,对中行的团队说:“中国银行是2008北京奥运会银行业的独家赞助商,我们也准备颁发给中行一块金牌。”在肖钢一行离开15分钟后,这家投资机构给承销商打来电话,下了一笔2亿美元的订单,而且没有设定价格上限。

在波士顿,肖钢带领一支路演团队去见一家非常著名的投资机构,对方也来了很多人,每人手里拿着一杯咖啡,却在整个交谈过程中,没有给肖钢他们一口水喝。对于这样的待遇,肖钢说完全可以接受。就在他们来到这家机构投资者所在的写字楼前时,看到加长的豪华轿车一辆接一辆,从车上下来都是位列全球500强公司的CEO,他们同样是来拉拢和游说这些机构投资者买进或不要抛售自己公司的股票,因为这些机构投资者是公司最重要的股东之一。

6月1日晚,中行在港岛香格里拉酒店举行的上市庆功宴上,高盛就以前述故事为由头,做了一个象征夺冠的金杯送给了中行,以祝贺中行成功的IPO。高盛亚洲投资银行部联席主管、董事总经理马勤(Mark Machin)在致辞最后,用中文念了一首在中国妇孺皆知的古诗:“锄禾日当午,汗滴禾下土。谁知盘中餐,粒粒皆辛苦。”

此时,距香格里拉酒店不远处,维多利亚湾的地标性建筑——中银香港大厦顶端的霓虹灯每隔十几秒钟就会闪现出“3988”这个中行的股票代码,同时辅以“节节高升、星光灿烂,共铸辉煌”等主题的灯饰。与中银香港大厦相呼应的,是合和大厦的圆形外立面上,滚动闪回着“祝贺中国银行成功上市!”的字样。

跌宕起伏来时路

中行今日之“辉煌”,实则来之不易。

2003年底,中行和建行同时获得中央政府的外汇注资,成为中国国有商业银行第一批股份制改造试点;2004年8月26日,中国银行股份有限公司挂牌成立,成为第一家完成整体改制的国有商业银行。

“在股份制改革过程中,我们做财务和法律尽职调查,从全国调到北京的资料第一批是22.5吨,第二批又补了12.4吨。结果发现,上千家机构经营业务没有执照,上千个地产、投资项目都没有名目。在经过这次大规模的动员后,中行在法律上已经满足了合规合法经营的基本要求。”中行行长助理朱民曾公开表示。

为达到国际资本市场的监管标准,中行将适用的会计准则先从国内1993年的准则过渡到2001年的会计准则,再转换到国际会计准则(IFRS)。“这是很困难的一件事。这不光是会计科目的转变,实际上是很大的管理行为的转变。一个账目的转变就能把几十亿盈利变成几十亿的亏损。我们有些管理人员认为转换会计准则转变了管理方式,因而不能接受,甚至有人提出辞职。”朱民说。

自2003年底以来,中行裁员超过2万人,分支行数量也从11609家降至11186家。

而此后,中行从引入战略投资者直至到香港上市,期间一波三折,变数丛生。

中行与建行几乎同时开始引入战略投资者的谈判,因种种原因,中行引入战略投资者的对象与协议内容都几经变动,直至今年年初才最终敲定。其间,淡马锡原入股中行10%的投资协议,遭中行大股东中央汇金公司董事会否决,淡马锡不得不将已经制作完毕的投资协议全部撤销,取消它原本可从汇金获得的5%的股份,重新拟订新的投资协议。而携李嘉诚基金、美林集团而来的苏格兰皇家银行集团则在银监会那里经历了极其严格的审核。

最后,中行战略投资者的架构为:苏格兰皇家银行集团(RBS)、亚洲金融开发公司(新加坡淡马锡公司下属公司)、瑞银集团和亚洲开发银行分别与中国银行签署最终投资协议,以每股人民币1.18元的价格,分别购入中国银行10%、5%、1.6%和0.24%的股份。其中只有亚洲金融公司一家在IPO时进行增持,认购5亿美元,使其在IPO后持股的比例上升到4.879%。

在RBS的总交易金额中,因美林(Merrill Lynch)及亚洲首富李嘉诚又出资约15亿美元,使RBS在中行所持股份仅略多于5%。同时RBS作为中行最主要的战略投资者,并没有在中行IPO时增持股份。这样,在已上市的三家国有股份制银行中,RBS作为“战略投资者”购入中行的股份,远低于投资于建行的美洲银行,更不可与进入交行的汇丰银行相比。

据记者了解,这样一个复杂而又相对零散的战略投资者结构,使其没有成为中行路演中吸引投资者的一个关键卖点。中行作为一家在海外设有很多分支机构、且具有百年历史的银行,更多是依靠了自己的品牌知名度。

而中行发行的H股是否全流通,也一直是困扰中行香港上市的问题之一。

此前,建行作为第一家上市的国有商业银行就采用了H股全流通的模式,使其有望今年8月份纳入恒生指数成分股,成为“名副其实”的蓝筹大盘股。同为中行大股东的汇金公司希望也能够照此先例,让中行成为第二家H股全流通的国有上市银行。但汇金公司的此种想法,并不被中国证监会认可。

作为准备第二家上市的国有商业银行,中行的上市路径看上去比建行更曲折——中行的上市方案需经过汇金、财政部、银监会、证监会四个部门讨论后,再上报国务院批准。在取得国务院同意后,中行才能向银监会取得监管意见书,然后把监管意见书与其他材料一同递交证监会。然后,由中国证监会依据有关监管要件向香港联交所出具文件,即所谓发H股的“上市路条”。中行只有在拿到“路条”之后,方能向港交所提交正式的上市申请。

因各方意见不同,今年年初中行方面曾表示:“中行为确保来港上市的计划……决定放弃原本计划于本港上市时,一并达致股份全流通的方案,以免因争拗而造成拖延。”

“因为中行领到H股上市路条时,就已经确定必须很快发行A股,这也与当时建行的情况不尽相同。”一位知情人士告诉记者,“汇金公司日后如要在中行的A股减持,则要将H股转为A股,H股股东也应有权反对。所以中行上市时,某些部门曾要求沿用交通银行的模式,即只发H股及计算H股市值,汇金持股保留为A股,但这一方面不符合股改的原则,另外也会影响中行在市场的价值。在有关方面反复协商讨论后,对汇金公司的持股才有了一种新的表述方式。”

这种新的方式就是,大股东汇金公司所持有的中行股份将在中央登记结算公司保存,转成H股需要证监会批准,但不需要类别股东大会通过。中行已就汇金持有股份在香港联交所上市一事向联交所提出申请。获香港联交所批准后,汇金所持股份可以从中央登记结算公司取出,在香港的股本登记机构重新注册,并在香港联交所上市。汇金要取出一定数量的股份并在香港重新注册及减持,须得到中国证监会及中行董事会的批准,但无需H股股东投票通过。

但是,对于以此种模式登陆香港市场的中行,市值到底该如何计算?在中行正式挂牌前,香港联交所给出了最后答案。“我们只会计算中行的H股市值,汇金持股因为在一年内都不会转换,所以在其转换前视作非上市股份,不会计入港股市值。”香港交易所发言人罗文慧发表声明。这也表明,至少一年之内,中行都不会被纳入香港恒生指数成分股。

“通常来说,先例都会具有重要的示范意义。但中国国有商业银行的改革正在不断深化,在解决旧矛盾的同时,自然也会有新矛盾产生。这个过程中,各相关部门、不同的利益主体在碰撞,也在重新定位。在这样的背景下,先例就可能成为特例——建行的模式不一定能够被中行复制,而中行的方法也不一定就能够被工行所采用。改革主体也难以避免有做无用功或遇到阻滞的情况。”一位金融业界资深人士这样说。

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